事件:
   
登海种业发布2017年三季报。2017年1-9月,公司实现营业收入4.94亿元,同比减少37.71%;归母净利润1.14亿元,同比减少52.26%。其中,三季度单季实现营业收入4326万元,同比减少29.96%;归母净利润-784万元,单季度由盈转亏。
   
投资要点:
   
玉米价格见底,未来有望上行。通过主动和被动调减种植面积,今年国内玉米产量已降至2亿吨;而在养殖存栏回升以及玉米深加工开工率提升带动下,玉米消费量增长至2.13亿吨。17/18年度国内玉米近5年来首次出现供给缺口,对于玉米价格形成明显支撑。同时,上个月出台的燃料生物乙醇新政也缓解了短期内玉米库存消化的压力,我们预计未来数年玉米价格将稳步攀升。
   
种植面积调减压力减小,黄淮海或现结构性改善。此前由于玉米价格暴跌,导致玉米种植收益大幅下滑,全国玉米种植面积出现普降格局。经过16/17和17/18两个年度,全国已调减种植面积约4500万亩,基本完成了2020年前调减5000万亩的政策目标,未来种植面积下降的速率预计将明显放缓。主产区之一黄淮海地区玉米主要转种花生等品种,但花生等品种需求弹性小,供给大幅增加后价格由年初9000元/吨暴跌至目前6800元/吨。随着玉米价格止跌企稳,按目前价格计算,玉米的种植效益反而好于花生。因此,我们预计18/19年度黄淮海地区的玉米种植面积有望逆势增加。而该地区占到公司整体收入近八成,核心市场改善将对公司构成显著利好。
   
超试品种持续增长,新品种激增推波助澜。尽管受玉米种子市场萎缩影响,公司17/18种植季销售收入下滑20.6%,但下滑幅度明显好于主要竞争对手。其中,超试品种登海605和登海618推广面积维持稳定,分别达到1600万亩和250万亩。若18/19年度黄淮海地区玉米种植面积如期回升,我们预计登海605和登海618推广面积均有望实现30%增长,从而带动公司整体业绩回暖。同时,今年公司通过绿色通道新审定品种数量激增至18个,也将成为明年销售增长的重要推动力之一。
   
盈利预测和投资评级:公司业绩大幅下滑主要是受到收储政策调整后的玉米种子市场整体萎缩影响,公司市占率仍然持续提升。随着玉米价格见底回升,此前市场对于公司的过度悲观预期理应得到修正。而在超试品种持续放量以及大批新品种投放市场推动下,公司业绩有望重回增长。我们预计公司2017-19年EPS分别为0.37/0.50/0.61元,对应当前P/E估值分别为38.5/29.0/23.6倍。首次覆盖,给予增持评级
   
风险提示:天气灾害影响,玉米价格回升幅度低于预期,新品种上市进度低于预期。