行业品种井喷,竞争加剧。随着国内绿色通道审批制度的落地,近两年新的国审品种量呈现爆发式增长,其中多数新品种均是通过绿色通道审批通过。2017年,国审玉米品种达171个,是2016年的5倍;2018年,国审玉米品种数进一步增长202%至516个,维持井喷之势。我们认为,国审玉米品种量的井喷,将加剧行业竞争环境的恶化,压制行业复苏势头。对于种企而言,过分倚重个别品种的经营模式或将面临较大挑战,丰富的产品梯队、全面的区域布局和领先的营销能力将成为未来企业的核心竞争力。
   
业绩承压,但行业低谷已过。自2016年以来,由于玉米价格低迷以及玉米种植面积调减政策,国内玉米种子行业整体处于供过于求的局面。在行业去库存的大环境下,公司并未能独善其身,我们预计公司2018年收入规模和利润规模可能延续下滑趋势。经过这几年的去库存,我们认为国内玉米库存已经回归至相对合理水平,玉米价格自2017年一季度以来已经触底回升,我们预计18/19销售季度玉米种植面积继续下滑的空间有限,玉米种子需求有望复苏;供给方面,2018年杂交玉米制种量显著下降,整体供需局面有望明显改善。我们判断2018年是公司的业绩谷底,随着行业回暖,公司业务有望逐步复苏。
   
龙头禀赋仍在,新销售季有望回暖。公司历经40余年持续不间断的玉米育种研发创新和高产攻关,始终引领着国内杂交玉米的发展方向;即使近两年业绩表现差强人意,公司作为玉米种业龙头企业的资源禀赋仍在。2018年,公司共有17个杂交玉米品种通过国审,过审玉米品种数量继续居行业前列。我们认为,公司的登海系列品种仍具较强市场竞争力,2018年三季度预收款达4.34亿元,同比恢复增长,增速达34%,显示了公司在新销售季已有回暖迹象。我们预计未来随着公司通过积极的技术服务和市场管理加强对新品种的推广,以及重要子公司登海先锋的扭亏,公司将重新走上健康持续发展之路,经过业绩低点之后,中期复苏可预期。
   
盈利预测与投资建议。我们预计公司2018-2020年归母净利润0.34亿元、1.35亿元、2.18亿元,EPS分别为0.04、0.15元、0.25元,我们认为行业低点已过,公司经营状况已有明显回暖迹象,结合同业公司的PE估值和PEG指标水平,我们给予公司2019年35~40倍PE估值,对应PEG为0.23~0.26,低于行业平均水平,合理价值区间5.3~6.0元,维持“中性”评级。
   
风险提示。行业供过于求越发明显,自然灾害。